{"id":43884,"date":"2023-01-06T14:40:44","date_gmt":"2023-01-06T22:40:44","guid":{"rendered":"https:\/\/www.penderfund.com\/?post_type=commentaries&#038;p=43884"},"modified":"2025-09-21T19:55:36","modified_gmt":"2025-09-22T02:55:36","slug":"pender-corporate-bond-fund-december-2022","status":"publish","type":"commentaries","link":"https:\/\/staging.penderfund.com\/fr\/commentaries\/pender-corporate-bond-fund-december-2022\/","title":{"rendered":"Fonds d\u2019obligations de soci\u00e9t\u00e9s Pender \u2013 decembre 2022"},"content":{"rendered":"<h3>Faits saillants<\/h3>\n<ul>\n<li>Positive contributors in December were Chinese property developer Country Garden Holdings Company Limited, Emergent BioSolutions Inc., and Carriage Services, Inc., while detractors included National CineMedia LLC, and rising government bond yields that drove investment grade bond prices lower.<\/li>\n<li>In December, we initiated a position in Bandwidth Inc., a maker of software for web applications that interface with telephone networks and text messaging. We also initiated a position in the 2027 convertible notes of Winnipeg-based NFI Group Inc., currently yielding over 10%.<\/li>\n<li>The Fund starts 2023 with an average yield to maturity of approximately 8%, significantly higher than the start of last year.<\/li>\n<\/ul>\n<p>---<\/p>\n<p>Le Fonds d\u2019obligations de soci\u00e9t\u00e9s Pender a d\u00e9gag\u00e9 un rendement de 0,2 % en d\u00e9cembre, soit un r\u00e9sultat plut\u00f4t robuste consid\u00e9rant le contexte boursier volatil. Sur une base annuelle, son rendement a \u00e9t\u00e9 de \u20135,7 %<a href=\"#_ftn1\" name=\"_ftnref1\">[1]<\/a>. Les profits qu\u2019il a r\u00e9alis\u00e9s au cours de la deuxi\u00e8me moiti\u00e9 de 2022 lui ont permis d\u2019effacer une part des pertes essuy\u00e9es durant les six premiers mois.<\/p>\n<p>En d\u00e9cembre, le r\u00e9sultat relativement solide du Fonds \u00e9tait redevable \u00e0 la vigueur de divers investissements. Notre modeste position dans les obligations de la soci\u00e9t\u00e9 de d\u00e9veloppement immobilier chinoise Country Garden Holdings Company Limited a continu\u00e9 \u00e0 progresser gr\u00e2ce au soutien significatif qu\u2019a re\u00e7u la soci\u00e9t\u00e9 de la part de la banque d\u2019\u00c9tat. Notre position dans la dette d\u2019Emergent BioSolutions Inc. a rebondi de plus de 10 % \u00e0 partir de ce qui \u00e9tait une position survendue \u00e0 cause de rendements d\u00e9cevants mais, \u00e0 notre avis, sans gravit\u00e9. Notre position dans les obligations de Carriage Services Inc., une soci\u00e9t\u00e9 de services fun\u00e9raires, s\u2019est appr\u00e9ci\u00e9e de 6 % \u00e0 la suite de la ren\u00e9gociation de l\u2019accord bancaire qui a \u00e9limin\u00e9 certains probl\u00e8mes de liquidit\u00e9s.<\/p>\n<p>Les faiblesses de d\u00e9cembre ont \u00e9t\u00e9 largement dues au fait que le taux de rendement en hausse des obligations d\u2019\u00e9tat a fait baisser le prix des obligations de qualit\u00e9 investissement. \u00c0 ceci s\u2019est ajout\u00e9e la fatigue de certains titres de cr\u00e9ance, comme ceux de National CineMedia LLC. Les obligations de premier rang de cette soci\u00e9t\u00e9 de publicit\u00e9 cin\u00e9matographique ont souffert de la restructuration actuellement en cours de la dette de l\u2019un de ses principaux partenaires, Cineworld PLC.<\/p>\n<h3><strong>1er janvier 2023 \u2013 o\u00f9 en sommes-nous maintenant?<\/strong><\/h3>\n<p class=\"translation-block\">Dans sa chanson \u00ab\u2009Graceland\u2009\u00bb, Paul Simon dit que parfois, quand il tombe, vole ou tombe dans la tourmente [il rebondit] vers Graceland. Mais nous n\u2019avons pas atterri \u00e0 Graceland; nous tentons seulement de ne pas perdre le nord sur le march\u00e9 du cr\u00e9dit le plus sem\u00e9 d\u2019emb\u00fbches qu\u2019ait connu cette g\u00e9n\u00e9ration. Le cong\u00e9 des f\u00eates a \u00e9t\u00e9 l\u2019occasion bienvenue de lire, cogiter et r\u00e9fl\u00e9chir sur la situation que nous affrontons \u00e0 l\u2019aube de la nouvelle ann\u00e9e. Voici un petit r\u00e9sum\u00e9 de ces r\u00e9flexions.<\/p>\n<p class=\"translation-block\"><em><u>S\u2019habituer \u00e0 la nouvelle fa\u00e7on de calculer la valeur :<\/u><\/em>  \u00c0 la fin de 2022, le taux de rendement des bons du Tr\u00e9sor am\u00e9ricain \u00e0 deux ans se chiffrait \u00e0 4,43 %. Historiquement, cela n\u2019a rien de remarquable. Depuis juin 1976, le rendement m\u00e9dian sur deux ans des bons du Tr\u00e9sor tourne autour de 5 %. Toutefois, dans le contexte r\u00e9cent, un rendement sur deux ans sup\u00e9rieur \u00e0 4 %, c\u2019est un peu comme si l\u2019Everest se mat\u00e9rialisait soudainement sur la plaine de la Saskatchewan! Il s\u2019agit tout bonnement du rendement le plus \u00e9lev\u00e9 des quinze derni\u00e8res ann\u00e9es, une p\u00e9riode pendant laquelle les instruments \u00e0 court terme du gouvernement rapportaient g\u00e9n\u00e9ralement moins de 1 %.<\/p>\n<p>Le taux de rendement des bons du Tr\u00e9sor est important en finances, car les taux sans risque jouent un r\u00f4le d\u00e9terminant dans le calcul de la valeur de l\u2019actif. En effet, l\u00e0, juste \u00e0 droite des parenth\u00e8ses renfermant le taux sans risque, se trouve un exposant par lequel les rendements sous-jacents plus \u00e9lev\u00e9s peuvent avoir des effets exponentiels.<\/p>\n<p class=\"translation-block\">Bref, quand les taux montent, cela signifie que la valeur des actifs devrait baisser. Quels actifs, vous demandez-vous? Pratiquement tous les actifs. Obligations? Certainement. Maisons? En effet. Actions? Eh oui. Entreprises priv\u00e9es? Bien s\u00fbr.<\/p>\n<p class=\"translation-block\">Les garanties commerciales qui soutiennent tout pr\u00eat valent moins, en marge, quand les taux sont \u00e9lev\u00e9s que quand ils le sont moins. Par exemple, si vous poss\u00e9diez l\u2019an pass\u00e9 une obligation dans une soci\u00e9t\u00e9 hypoth\u00e9tique de 3 milliards $ endett\u00e9e \u00e0 hauteur de 1 milliard $, alors, toutes choses \u00e9tant \u00e9gales par ailleurs, il se pourrait que la juste valeur de cette entreprise de 3 milliards $ ne soit plus maintenant que de 2,5 milliards $. Et cela r\u00e9duit clairement la valeur tampon sous votre position dans le pr\u00eat.<\/p>\n<p>Ce \u00ab\u2009nouveau calcul\u2009\u00bb nous incite \u00e0 viser plus haut dans la structure du capital, ou dans des structures o\u00f9 la dette repose sur une plus grande valeur tampon. Il nous pousse aussi \u00e0 privil\u00e9gier des entreprises susceptibles de se constituer un flux de tr\u00e9sorerie positif sous peu, de pr\u00e9f\u00e9rence aux entreprises dont le flux de tr\u00e9sorerie positif risque de se faire attendre longtemps.<\/p>\n<p class=\"translation-block\"><em><u>S\u2019habituer \u00e0 des taux de rendement globaux plus \u00e9lev\u00e9s :<\/u><\/em> Bien que la baisse de valeur soit dure \u00e0 avaler, en contrepartie, le march\u00e9 du cr\u00e9dit offre des rendements globaux plus \u00e9lev\u00e9s. Le Fonds d\u2019obligations de soci\u00e9t\u00e9s Pender commence 2023 fort d\u2019un rendement moyen \u00e0 \u00e9ch\u00e9ance d\u2019environ 8 %, ce qui est nettement plus qu\u2019au d\u00e9but de l\u2019an pass\u00e9. En ce qui a trait aux march\u00e9s des titres de qualit\u00e9 investissement ou de titres \u00e0 rendement \u00e9lev\u00e9, il faut reculer jusqu\u2019en 2009 pour trouver une p\u00e9riode ayant une telle quantit\u00e9 d\u2019obligations soci\u00e9tales bon march\u00e9.<\/p>\n<p>En plus de rapporter davantage, \u00e9videmment, une structure ax\u00e9e sur des rendements sup\u00e9rieurs a aussi pour avantage de pouvoir absorber n\u2019importe quelle hausse de taux \u00e0 venir. Une obligation \u00e0 cinq ans devant rapporter 1 % verra son rendement sur investissement total fondre de 2,5 % si son taux de rendement monte de 1 %. En revanche, une obligation \u00e0 cinq ans \u00e0 6 % dont le taux de rendement s\u2019\u00e9l\u00e8verait de 1 % produirait quand m\u00eame un rendement sur investissement total de 2,5 %.<\/p>\n<blockquote>\n<p style=\"text-align: center;\">\u201cWe recognize that Warren Buffett can handle 6% rates. But not everyone is Warren Buffett.\u201d<\/p>\n<\/blockquote>\n<p><em><u>Regard sur l\u2019avenir : quels \u00e9metteurs rapporteront des rendements sup\u00e9rieurs?<\/u><\/em> La hausse soudaine des taux d\u2019int\u00e9r\u00eat a fait na\u00eetre des inqui\u00e9tudes quant \u00e0 la qualit\u00e9 du cr\u00e9dit en g\u00e9n\u00e9ral. Voici un exemple tout simple :  une personne emprunte 1 million $ \u00e0 2 % d\u2019int\u00e9r\u00eat pour s\u2019acheter une maison. \u00c0 l\u2019origine, le co\u00fbt annuel du cr\u00e9dit repr\u00e9sentait 20 000 $. Mais voil\u00e0 qu\u2019en raison de la hausse des taux, cette personne doit refinancer son hypoth\u00e8que \u00e0 6 %, ce qui fait monter le co\u00fbt annuel du cr\u00e9dit \u00e0 60 000 $. Que se passera-t-il si cette personne n\u2019a pas les moyens de payer le surplus de 40 000 $?<\/p>\n<p>Consid\u00e9rons maintenant ce probl\u00e8me sous un autre angle. Au cours des 15 derni\u00e8res ann\u00e9es, pratiquement toutes les \u00e9missions d\u2019actions et d\u2019obligations, tous les achats de maisons, toutes les acquisitions d\u2019entreprises, toutes les transactions impliquant un bien important ont \u00e9t\u00e9 financ\u00e9s alors que les taux d\u2019int\u00e9r\u00eat \u00e9taient nettement plus bas.<\/p>\n<p>Nous ne doutons pas que Warren Buffett ait les reins assez solides pour tol\u00e9rer des taux de 6 %. Mais nous ne sommes pas tous des Warren Buffett.<\/p>\n<p>C\u2019est pourquoi nous nous attendons \u00e0 ce que les hausses de la Fed entra\u00eenent des cons\u00e9quences \u00e9tendues, r\u00e9duisent la demande des consommateurs et alourdissent le service de la dette dont la pression se fera sentir sur l\u2019\u00e9conomie mondiale en 2023. C\u2019est aussi pourquoi nous pr\u00e9voyons que le taux de rendement des titres sans risque chutera, au moins temporairement, tandis que le ralentissement de l\u2019\u00e9conomie \u00e9touffe l\u2019inflation et fait grimper la demande pour des titres de cr\u00e9ance liquides et bien adoss\u00e9s.<\/p>\n<h3><strong>Nouvelles positions<\/strong><\/h3>\n<p>Toujours en d\u00e9cembre, nous avons acquis une position dans Bandwidth Inc., fabricant d\u2019applications logicielles qui font office d\u2019interfaces pour les r\u00e9seaux t\u00e9l\u00e9phoniques et les messages textes. Chouchou du march\u00e9 au sommet de la pand\u00e9mie, Bandwidth a vu sa valeur chuter de plus de 75 % au cours des deux derni\u00e8res ann\u00e9es, et ses ratios d\u2019\u00e9valuation n\u2019ont jamais \u00e9t\u00e9 aussi bas. Nous avons acquis des billets convertibles de Bandwidth (0,5 %, 2028) dans la tranche inf\u00e9rieure des 60 pour un taux de rendement approximatif de 10 %. Nous aimons la croissance de Bandwidth et son profil en mati\u00e8re de production de flux de tr\u00e9sorerie, et nous consid\u00e9rons que le statut de l\u2019entreprise \u00e0 titre d\u2019op\u00e9rateur en t\u00e9l\u00e9communications reconnu par la FCC \u00e9rige autour d\u2019elle une bonne protection. Son solde de tr\u00e9sorerie de 311 millions $ est \u00e0 peine inf\u00e9rieur \u00e0 la valeur de sa dette de 340 millions $ telle qu\u2019elle a \u00e9t\u00e9 r\u00e9cemment chiffr\u00e9e par le march\u00e9.<\/p>\n<p>Aussi en d\u00e9cembre, nous avons ajout\u00e9 une position dans les billets convertibles d\u2019une entreprise de Winnipeg, NFI Group Inc. (2027, rendement sup\u00e9rieur \u00e0 10 % actuellement). NFI est le plus important fabricant d\u2019autobus urbains de l\u2019Am\u00e9rique du Nord, et son carnet de commandes impressionnant se chiffre \u00e0 plus de 8 milliards $. NFI avait toujours \u00e9t\u00e9 rentable, mais elle a r\u00e9cemment connu des revers \u00e0 cause de probl\u00e8mes dans la cha\u00eene d\u2019approvisionnement qui ont entra\u00een\u00e9 une p\u00e9nurie de pi\u00e8ces de rechange. Selon nous, 2023 devrait repr\u00e9senter une ann\u00e9e d\u00e9cisive pour NFI au fur et \u00e0 mesure que les perturbations dans la cha\u00eene d\u2019approvisionnement s\u2019estompent. Nous croyons que l\u2019inqui\u00e9tude du march\u00e9 quant aux liquidit\u00e9s de l\u2019entreprise a \u00e9t\u00e9 grandement apais\u00e9e par l\u2019engagement du gouvernement du Manitoba et d\u2019Exportation et d\u00e9veloppement Canada.<\/p>\n<h3><strong>Positionnement du Fonds<\/strong><\/h3>\n<p>Le Fonds d\u2019obligations de soci\u00e9t\u00e9s Pender est assorti d\u2019un rendement \u00e0 l\u2019\u00e9ch\u00e9ance de 7,9 % au 31 d\u00e9cembre, le rendement actuel s\u2019\u00e9tablissant \u00e0 5,6 % et la dur\u00e9e moyenne de ses instruments \u00e0 terme \u00e0 3,4 ann\u00e9es. Il comporte une pond\u00e9ration de 2,1 % dans des titres en d\u00e9tresse dont le rendement th\u00e9orique n\u2019est pas inclus dans le calcul ci-dessus. L\u2019encaisse repr\u00e9sentait 2,1 % du portefeuille total au 31 d\u00e9cembre.<\/p>\n<p>Geoff Castle<em><br \/>\n<\/em><em>6 Janvier 2023<\/em><\/p>\n<p><a href=\"#_ftnref1\" name=\"_ftn1\">[1]<\/a> <em>Parts de cat\u00e9gorie F du Fonds. D\u2019autres cat\u00e9gories de parts sont offertes. Celles-ci pourraient pr\u00e9senter des frais et des rendements diff\u00e9rents.<\/em><\/p>","protected":false},"excerpt":{"rendered":"<p>Highlights Positive contributors in December were Chinese property developer Country Garden Holdings Company Limited, Emergent BioSolutions Inc., and Carriage Services, Inc., while detractors included National CineMedia LLC, and rising government bond yields that drove investment grade bond prices lower. 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